福田汽車收購資產(chǎn)短期難見效

    福田汽車以4.8億元的價格收購福田重機，進軍重型機械領(lǐng)域，計劃在6年內(nèi)實現(xiàn)427億元的銷售收入，創(chuàng)造56億元的利潤總額，年均利潤9億元，一切看上去很美，但實現(xiàn)起來卻很難。  飯要一口一口地吃，路要一步一步地走，經(jīng)營企業(yè)也是一樣。

　　2010年1月6日，福田汽車(600166)臨時股東大會審議通過向特定對象非公開發(fā)行A股的議案，發(fā)行數(shù)量不超過16000萬股，其中北京國有資本經(jīng)營管理中心認購不超過7000萬股，發(fā)行價格17.76元。

　　定向增發(fā)募集資金用于投入GTL重型載貨汽車技術(shù)改造項目和重型載貨汽車重要零部件提升水平建設(shè)項目，加大在重卡領(lǐng)域的投資力度。

　　一周后，1月14日，福田汽車又發(fā)布公告：公司計劃用以現(xiàn)金加承債方式向福田重型機械股份有限公司收購其專用車業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)，同時承接收購資產(chǎn)所對應的負債。并在昌平區(qū)注冊成立北汽福田汽車股份有限公司北京重型機械分公司。

　　福田汽車投資者關(guān)系部的鐘賦楊表示：福田汽車將以收購的福田重機作為公司的重型機械平臺，進行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，直接與三一重工(33.28,0.00,0.00%)(600031)、徐工機械(000425)、中聯(lián)重科(23.05,0.18,0.79%)(000157)等企業(yè)爭奪重型機械市場。

　　公司認為，收購完成后，將快速搭建重型工程機械產(chǎn)業(yè)平臺，完善福田汽車業(yè)務(wù)體系；同時，也為福田汽車創(chuàng)造新的利潤增長點。

　　然而，事情也許并不像公司想象的那樣美好。

　　現(xiàn)在  產(chǎn)品盈利能力差

　　福田重機成立于2004年12月24日，由北京福田環(huán)保動力股份有限公司、濰柴動力(66.08,-0.86,-1.28%)股份有限公司等208家法人單位共同發(fā)起，注冊資本為64400萬元。

　　公司主要從事混凝土攪拌車、混凝土泵車、汽車起重機等專用車的生產(chǎn)和銷售。公司具備生產(chǎn) 22 米到48 米混凝土泵車及8 方到12 方混凝土攪拌全系列等各類工程機械車輛產(chǎn)品23000 輛／年生產(chǎn)能力。

　　按照董事會決議，收購范圍的資產(chǎn)評估值為61496.78萬元，負債為12849.45萬元，凈資產(chǎn)評估值為48647.33萬元，最終確定的交易價格為4.8億元，相對收購凈資產(chǎn)溢價僅有10.9 %。

　　公司預計福田重機2010到2015年累計銷售產(chǎn)品 93408 臺，實現(xiàn)銷售收入凈額 427 億元，為公司創(chuàng)造利潤總額56 億元，銷售利率潤為13.11%。

　　資料顯示，目前，福田重機的主營產(chǎn)品主要為商混設(shè)備(混凝土機械)和自卸車市場占有率分別為6.3%和1.39%，兩類產(chǎn)品銷售額約占福田重機全部銷售總額的 94%，其中商混設(shè)備的銷售收入占到總收入的 70%以上。

　　除此之外，福田汽車在公告中沒有披露任何有關(guān)此次收購的福田重機專用車資產(chǎn)的財務(wù)數(shù)據(jù)，因此，對于這部分資產(chǎn)現(xiàn)在以及將來的盈利能力甚至資本金的再投入，我們只能進行估算。

　　根據(jù)福田汽車的預計，6年間，公司計劃銷售93408臺車，實現(xiàn)427億元的銷售收入，每臺車的單價約為45.7萬元。這個價格高于福田自卸車(型號：BJ3313DMPJC-S1)每輛30萬元左右的水平，卻遠低于一般品牌37M混凝土泵車200萬元的價格，但與目前福田混凝土攪拌車(型號：BJ4253SMFJB-S7)每臺44萬元的價格相差無幾。

　　第一創(chuàng)業(yè)證券研究所的分析師郭強認為，從目前福田重機商混設(shè)備行業(yè)的結(jié)構(gòu)和公司混凝土攪拌車，市場占有率為 8.7%，行業(yè)排名第五的情況來看，福田重機的商混設(shè)備主要應該是混凝土攪拌車。

　　福田重機的這一產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與星馬汽車(14.54,-0.06,-0.41%)(600375.SH)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)雷同，因此，星馬汽車的盈利數(shù)據(jù)對福田重機盈利預估具有很強的參考意義。

　　星馬汽車的財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2008年和2009年上半年，混凝土攪拌車銷售收入占公司主營業(yè)務(wù)收入分別為68.16%和65.01%。

　　2006年至2009年三季度，星馬汽車的銷售利潤率(營業(yè)利潤/主營業(yè)務(wù)收入)分別為2.74%、3.04%、1.85%和3.48%。具體來看，之所以2008年星馬汽車的銷售利潤率較低，主要是由于公司當年的財務(wù)費用較高。

　　2008年，星馬汽車的財務(wù)費用4618.92萬元，遠高于2006年至2009年三季度3000萬左右的水平，其中，2008年的利息支出就高達5148.53萬元。而2008年各季度末的借款總額分別為5.55億元、6.82億元、6.39億元和6.46億元，平均為6.31億元，綜合利率水平超過8%。

　　如果按照2009年一年期貸款利率5.31%的利率水平計算，2008年星馬汽車的利息支出約為3350萬元，對應的銷售利潤率約為2.52%。

　　目前，混凝土攪拌車市場競爭激烈，產(chǎn)品的毛利率水平均維持在較低的水平。在混凝土攪拌車市場，星馬汽車已經(jīng)連續(xù)8年行業(yè)排名第一，市場占有率超過30%，產(chǎn)品價格比其他廠商生產(chǎn)的同類產(chǎn)品高出近萬元，但是其銷售利潤率仍不足3.5%，遠低于福田重機預期達到的13.11%水平。很明顯，福田汽車要想實現(xiàn)既定的盈利能力，僅僅依靠混凝土攪拌車是遠遠不夠的。

　　未來  大量資金投入

　　與混凝土攪拌車相比，混凝土泵車具有技術(shù)壁壘高、單車價格高、盈利能力強等特點。2009年上半年，星馬汽車混凝土泵車毛利率下降主要是由于零部件存在缺陷，產(chǎn)品不夠穩(wěn)定性，導致銷售規(guī)模較小，上半年銷售 15 臺，遠小于 300 臺的產(chǎn)能，因此產(chǎn)品毛利并不高。但在2008年，星馬汽車混凝土攪拌車毛利率為10.49%，而混凝土泵車的毛利率卻高達22.2%。

　　鐘賦楊表示：“目前，公司特別看重的是福田重機現(xiàn)有的生產(chǎn)設(shè)施以及技術(shù)工人。收購完成后，公司將對現(xiàn)有生產(chǎn)設(shè)備進行產(chǎn)業(yè)升級，逐步停止生產(chǎn)現(xiàn)有的低附加值產(chǎn)品。”

　　由此看來，福田重機想靠混凝土攪拌車業(yè)務(wù)實現(xiàn)該盈利目標難度較大。郭強認為福田重機要實現(xiàn)該盈利目標，必須是汽車起重機和混泥土泵車業(yè)務(wù)能夠有顯著的發(fā)展。

　　中聯(lián)重科2009年中報的數(shù)據(jù)顯示，起重機械占公司收入的比重為39.53%，混凝土機械占公司收入的比重為38.13%，是公司的兩大主營業(yè)務(wù)，與福田重機未來的發(fā)展方向類似。2006年至2009年三季度，中聯(lián)重科的銷售利潤率(營業(yè)利潤/主營業(yè)務(wù)收入)分別為，10.83%、15.13%、12.22%和13.31%，與福田重機預計的13.11%又是十分接近。因此，中聯(lián)重科對估算福田重機未來的資產(chǎn)規(guī)模具有很好的參考意義。

　　根據(jù)公告，收購完成后，福田汽車的資產(chǎn)負債率將由2009年三季度的78.99%提高到79.14%。2008年和2009年三季度，中聯(lián)重科的資產(chǎn)負債率分別為76.88%和76.32%。兩者的負債率水平也十分接近。

　　數(shù)據(jù)顯示，2008年的凈資產(chǎn)收益率為30.88%，2009年年化凈資產(chǎn)收益率(假設(shè)盈利季度相等)約為33.77%。

　　我們按照33%的凈資產(chǎn)收益率和25%的所得稅率水平，福田重機平均每年的利潤總額約為9億元，對應的凈利潤約為6.75億元，則福田重機的凈資產(chǎn)應該為20.46億元。

　　但是，目前，福田汽車的凈資產(chǎn)只有4.8億元，如果公司未來的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與中聯(lián)重科相同，則還需要近16億元的資本金投入。