柳工式陣痛：穩(wěn)健變激進(jìn)難挽銷售頹勢(shì)

 

受房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資增速下滑的影響，工程機(jī)械行業(yè)高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)回落已成定局。以柳工為代表的第二梯隊(duì)公司受周期性波動(dòng)影響已經(jīng)非常明顯，在大舉增加融資租賃銷售占比，放寬信用銷售條件的背景之下，柳工2011年凈利潤(rùn)仍出現(xiàn)了明顯下滑。

 

有市場(chǎng)人士表示，行業(yè)下行周期，贏家通吃的工程機(jī)械行業(yè)，小公司投資的邊際效應(yīng)在遞減。

 

穩(wěn)健變激進(jìn)

 

柳工歷以穩(wěn)健和扎實(shí)的形象示人。但年報(bào)顯示，2011年柳工對(duì)銷售政策進(jìn)行了大調(diào)整。

 

“去年市場(chǎng)行情逐季走低，為了保住原有的市場(chǎng)份額，公司加大了融資租賃銷售的比例?！绷ぷC券事務(wù)代表黃華琳在接受本刊記者采訪時(shí)表示，去年僅融資租賃這一項(xiàng)的銷售比例上升到了40%左右。而據(jù)黃華琳在2010年4月對(duì)投資者的表述，2010年公司所有的信用銷售比例約在10%。

 

融資租賃銷售是除銀行按揭之外的另一種信用銷售模式，與后者最大的不同在于，按揭是利用外部金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行分期付款，用戶先付一部分首付給金融機(jī)構(gòu)。廠商一次性收回貨款，資金回收的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了金融機(jī)構(gòu)。

 

而融資租賃是由租賃公司承擔(dān)負(fù)債和資金回收風(fēng)險(xiǎn)，客戶只用向租賃公司交納保證金。

 

因此如果上市公司通過(guò)自有資金為用戶做融資租賃，做的規(guī)模越大，公司的應(yīng)收賬款和存貨、資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)將越高，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的現(xiàn)金流則會(huì)持續(xù)減少。

 

如柳工2011年年報(bào)顯示，其應(yīng)收賬款從年初的14億元增加到年末的23億元，應(yīng)收票據(jù)從3億元增加到5億元，長(zhǎng)期應(yīng)收款從19億元上升到32億元，增長(zhǎng)68.4%；存貨由年初的40億元增長(zhǎng)到年末的50億元；

 

簡(jiǎn)單測(cè)算，應(yīng)收賬款、長(zhǎng)期應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、其他應(yīng)收款三項(xiàng)合計(jì)達(dá)到60億元，占營(yíng)業(yè)收入比重約為34%。也就是說(shuō)超過(guò)30%的營(yíng)業(yè)收入是缺乏現(xiàn)金流支撐的；而在總資產(chǎn)中，應(yīng)收賬款、長(zhǎng)期應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、其他應(yīng)收款再加存貨，占比超過(guò)49%。

 

由于中聯(lián)重科同樣將融資租賃業(yè)務(wù)放入了上市公司，可以與之對(duì)比，2011年中聯(lián)重科在營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)43.9%的情況下，長(zhǎng)期應(yīng)收款（主要為融資租賃應(yīng)收租金）僅增長(zhǎng)了30.7%。此外，中聯(lián)重科經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，由年初的5億元增長(zhǎng)到年末的21億元。

 

“這說(shuō)明柳工融資租賃銷售的商務(wù)條件更為激進(jìn)，其在總銷售中所占比例甚至高于中聯(lián)重科。”一位業(yè)內(nèi)人士告訴記者。

 

據(jù)年報(bào)顯示，柳工的現(xiàn)金流由2010年7億元惡化至-21億元，在手貨幣資金共31.7億元，而短期債務(wù)就高達(dá)32.3億元，貨幣資金已經(jīng)不抵短期債務(wù)。而中聯(lián)重科2011年底的貨幣資金是短期借款的將近4倍。而且柳工2011年還有20億元的公司債募集資金到賬。

 

“盡管工程機(jī)械是典型的周期性行業(yè)，但預(yù)計(jì)這次現(xiàn)金流改善的難度較上個(gè)經(jīng)濟(jì)周期要大?！鄙鲜鰳I(yè)內(nèi)人士認(rèn)為。

 

查閱公司歷史報(bào)表可知，2008年突如其來(lái)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，令柳工的現(xiàn)金流由2008年年初3.3億元下降至年底的-5.8億元，但2009年隨著流動(dòng)性寬松和全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增速的提升，公司現(xiàn)金流很快改善至15億元。

 

“2008年現(xiàn)金流能立刻好轉(zhuǎn)得益于應(yīng)收賬款控制較好，但此輪行業(yè)調(diào)整期，全社會(huì)資金面緊張不利于壓縮應(yīng)收賬款，相反前期分期付款的回款風(fēng)險(xiǎn)會(huì)加大，下游客戶違約棄貨的主客觀可能性會(huì)上升。同時(shí)由于行業(yè)下游需求增速放緩，流動(dòng)性緊張，企業(yè)壓縮存貨改善現(xiàn)金流的難度也會(huì)加大?！痹撊耸勘硎?。

 

難挽銷售頹勢(shì)

 

以營(yíng)業(yè)收入計(jì)，柳工一直以來(lái)基本處于行業(yè)第四的位置。而從已經(jīng)和即將發(fā)布年報(bào)的三巨頭業(yè)績(jī)來(lái)看，行業(yè)第四與前三的差距在拉大。2011年無(wú)論是三一重工和中聯(lián)重科，還是徐工機(jī)械，業(yè)績(jī)都取得了明顯的增長(zhǎng)。

 

2011年，三一重工凈利潤(rùn)86.49億元，同比增長(zhǎng)54%。中聯(lián)重科凈利潤(rùn)80.7億元，同比增長(zhǎng)72.9%。徐工機(jī)械根據(jù)其業(yè)績(jī)快報(bào)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)33.8億元，同比增長(zhǎng)15%。而柳工2011年凈利潤(rùn)13.2億元，同比下滑14.41%。

 

對(duì)于與行業(yè)三巨頭的差異，柳工證券事務(wù)代表黃華琳解釋稱，由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)存在不同。徐工機(jī)械是起重機(jī)龍頭，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額超過(guò)50%，所以擁有定價(jià)權(quán)，市場(chǎng)需求下降對(duì)其影響相對(duì)較小；三一重工和中聯(lián)重科是混凝土機(jī)械龍頭，兩者合計(jì)包攬混凝土機(jī)械市場(chǎng)大半壁江山。

 

而柳工占營(yíng)收最大比重的是土石方機(jī)械裝載機(jī)，另外還有挖掘機(jī)和起重機(jī)。

 

柳工年報(bào)顯示，2011年裝載機(jī)銷量43727臺(tái),同比增長(zhǎng)12.2%，市場(chǎng)份額17.1%,同比下降3.2個(gè)百分點(diǎn)。公司解釋稱，主要因?yàn)樾⌒脱b載機(jī)增速低于行業(yè)水平，所以按數(shù)量統(tǒng)計(jì)市場(chǎng)占有率在下降。但中大型裝載機(jī)增速快于行業(yè),銷售收入仍是第一。

 

據(jù)記者了解，柳工是國(guó)內(nèi)最早生產(chǎn)裝載機(jī)的，多年以來(lái)一直是裝載機(jī)龍頭，目前柳工的市場(chǎng)占有率已經(jīng)下滑至20%左右。且跟混凝土機(jī)械相比，裝載機(jī)單價(jià)便宜且客戶較為低端多為個(gè)體戶老板，對(duì)價(jià)格敏感。

 

柳工另一主要產(chǎn)品汽車起重機(jī)，2011年也出現(xiàn)了一定程度下滑。年報(bào)顯示，2011年公司銷售汽車起重機(jī)1439臺(tái)，同比下滑34.9%,市場(chǎng)份額下滑2.0個(gè)百分點(diǎn)至4.1%。
前述業(yè)內(nèi)人士告訴記者，起重機(jī)老大徐工機(jī)械和老二中聯(lián)重科2011年都加大了起重機(jī)的促銷，直接沖擊了柳工的市場(chǎng)份額。

 

另?yè)?jù)黃華琳介紹，柳工的起重機(jī)一直以小噸位為主，盈利能力本身偏低，去年還將汽車起重機(jī)的銷售體系由直銷轉(zhuǎn)為代理,新選定的代理商存在經(jīng)驗(yàn)和投入問(wèn)題；部分零部件如汽車起重機(jī)的底盤依賴對(duì)外采購(gòu)，并且由于規(guī)模小采購(gòu)困難并且成本高，影響了利潤(rùn)率。

 

公司年報(bào)顯示，2011年土方機(jī)械毛利率下滑3個(gè)百分點(diǎn)，其他工程機(jī)械毛利率下滑了10.1個(gè)百分點(diǎn)。

 

據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，如果產(chǎn)品市場(chǎng)份額較低，缺乏議價(jià)能力，毛利率對(duì)原材料價(jià)格就會(huì)敏感，尤其是裝載機(jī)。據(jù)悉2011年輪胎價(jià)格上漲了40%，鋼材價(jià)格上漲了20%。

 

贏家通吃

 

今年裝載機(jī)市場(chǎng)份額第一的廈工股份，2011年經(jīng)營(yíng)狀況同樣不容樂(lè)觀。

 

據(jù)悉，廈工股份2011年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入119.9億元，同比增長(zhǎng)15.5%；凈利潤(rùn)為5.7億元，同比下降7.2%。

 

而與此同時(shí)，廈工應(yīng)收賬款同期增長(zhǎng)約87%，攀升至約33億元。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~-13億元，同期同比下降392.6%。值得注意的是，公司凈利潤(rùn)和現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)中還包含了1億多元出售興業(yè)證券原始股的投資收益。

 

面對(duì)市場(chǎng)萎靡，廈工也調(diào)整了銷售政策。采取了適當(dāng)調(diào)整銷售政策等措施，適當(dāng)調(diào)整分期付款的首付款的比例，由此造成應(yīng)收款項(xiàng)增加。

 

柳工和廈工等公司都屬于行業(yè)“四五六”公司，市場(chǎng)占有率相對(duì)于龍頭公司要低，一旦市場(chǎng)需求不景氣，龍頭公司降價(jià)促銷立刻就會(huì)蠶食“四五六”公司的市場(chǎng)。

 

而且由于規(guī)模較小，缺乏議價(jià)能力，原材料價(jià)格上漲更容易拉低這類公司毛利率。如柳工2011年土方機(jī)械毛利率下滑3個(gè)百分點(diǎn)，其他工程機(jī)械毛利率下滑了10.1個(gè)百分點(diǎn)；廈工2011年綜合毛利率為15.4%，較2010年下降1.7個(gè)百分點(diǎn)。

 

反觀三一重工、中聯(lián)重科和徐工機(jī)械三巨頭的毛利率，中聯(lián)重科2011年綜合毛利率為32.4%，較2010年提高2個(gè)百分點(diǎn)；三一重工2011年綜合毛利率為36.5%，與去年基本持平。部分產(chǎn)品如混凝土機(jī)械和履帶起重機(jī)毛利率實(shí)現(xiàn)了上升；徐工機(jī)械2011年前三季度公司綜合毛利率約為22.0%，同比增長(zhǎng)約1.3個(gè)百分點(diǎn)。

 

工程機(jī)械行業(yè)不同類別產(chǎn)品之間技術(shù)相關(guān)性大，典型的贏家通吃，龍頭公司的市場(chǎng)份額會(huì)持續(xù)擴(kuò)大，產(chǎn)品線會(huì)逐步拉長(zhǎng)，各項(xiàng)優(yōu)勢(shì)只會(huì)越來(lái)越明顯。

 

一位工程機(jī)械經(jīng)銷商告訴記者，2011年制造廠商之間市場(chǎng)份額爭(zhēng)奪戰(zhàn)愈演愈烈，經(jīng)銷商都在搞大促銷，接下來(lái)預(yù)計(jì)無(wú)論是經(jīng)銷商還是制造商都將經(jīng)歷新一輪洗牌。

 

行業(yè)需求旺盛的時(shí)候小公司也能高增長(zhǎng)，而一旦高速增長(zhǎng)的時(shí)代結(jié)束，小公司將面臨要么滯增要么被整合的命運(yùn)，這類公司投資的邊際效應(yīng)在遞減。